Autor: Ernesto Selman
1. Introducción
En el acuerdo del Fondo Monetario Internacional se incluyó una cláusula en la cual las autoridades dominicanas se comprometieron con implementar un marco de política monetaria llamado "metas de inflación" o “metas explícitas de inflación” (MEI). En efecto, el 16 de enero del año en curso el Banco Central de la República Dominicana (BCRD) dio a conocer la primera resolución de la Junta Monetaria del 15 de diciembre de 2011 donde autorizaba al BCRD a establecer un esquema de política monetaria basado en metas explícitas de inflación de precios. El caso de la República Dominicana es muy peculiar para la implantación de un esquema monetario como las metas de inflación por varias razones. En consecuencia, es necesario evaluar detenidamente la viabilidad de implantar un esquema de metas explícitas de inflación.
2. Independencia del BCRD
Primero, bajo el contexto institucional actual existe una débil independencia en el manejo de la política monetaria por varias razones. Antes que todo, el Presidente de la República designa al Gobernador del Banco Central por decreto, aunque sea por un período determinado. Esto es diferente de otros países con MEI, donde se involucra al Poder Legislativo en la designación del ejecutivo principal (gobernador/presidente) y los miembros de los consejos (juntas monetarias) de cada banco central. En la práctica, los gobernadores del BCRD han formado parte del gabinete económico de los diferentes gobiernos; sus rendiciones de cuentas son al Presidente de la República y no al Poder Legislativo, como sucede en países con metas de inflación.
El hecho de que el período sea de sólo dos años de permanencia del gobernador, vice-gobernador y los miembros de la Junta Monetaria del BCRD crea los incentivos perversos para que el mismo mantenga una política acomodaticia de los gobiernos de turno. Con esto nos referimos al esquema institucional actual y los incentivos que se crean alrededor del mismo. Por estas razones, la última propuesta de modificación a la Ley Monetaria y Financiera presentado al Congreso Nacional incluye medidas que pueden coadyuvar a una mayor independencia del BCRD.
A pesar del esquema institucional actual, debemos reconocer que el BCRD mantiene una independencia en cuanto los instrumentos que utiliza para llevar acabo la política monetaria. Además, el BCRD es la institución pública que se ha mantenido al margen de los vaivenes políticos en cuanto a la designación de su personal a través de los años, por lo que cuenta con técnicos altamente calificados. Esto ha permitido que el BCRD haya servido de garante de la estabilidad macroeconómica durante los últimos años, aún cuando haya sido a un elevado costo, que todavía no se hace evidente. Ese costo lo ha impuesto una política fiscal que no ha respondido a su responsabilidad de asumir la deuda y los déficit cuasi fiscales en su totalidad.
Sin embargo, bajo una posición de patrimonio neto negativo o de insolvencia del BCRD, la política monetaria dependerá cada vez más de la política fiscal para su conducción. En el mediano plazo esto será crítico para que el BCRD logre su misión de estabilidad de precios.
3. Posición de solvencia y papel de la política fiscal
En efecto, el BCRD está en una posición financiera de insolvencia a raíz de la crisis financiera del 2003. En este sentido, el BCRD emitió sus propios títulos de deuda para recoger la liquidez que implicó el rescate bancario, lo que representó un aumento de sus pasivos sin un incremento similar de sus activos. Según se desprende del balance general publicado al 31 de enero, 2012, el patrimonio neto del BCRD era de R$-28,424.9 millones. Esto implica que la posición de patrimonio neto negativo representa casi 40% de los billetes y monedas en circulación. La falta de compromiso de la política fiscal ha implicado cada vez mayor nivel de pasivos no monetarios para mantener un nivel de liquidez que mantenga la estabilidad relativa de los precios. Por esta razón se aprobó una ley de recapitalización del BCRD para reducir esos pasivos y, supuestamente, devolver la posición de solvencia (a pesar de las reservas que tenemos sobre el plan de recapitalización, no abordaremos este tema en esta entrega).
Debemos resaltar que la posición de insolvencia de un banco central no implica que se impida adoptar un esquema de metas de inflación, siempre y cuando la política fiscal esté claramente comprometida en hacer ahorros para recapitalizar la institución emisora de dinero. Por ejemplo, el Banco Central de Chile tiene un patrimonio neto negativo, pero las autoridades gubernamentales desde hace 15 años adoptaron una política de superávit fiscal estructural, que se ha mantenido a través de los años y ha sido respetada por los diferentes gobiernos a través del tiempo. La sociedad en su conjunto fue concientizada por una clase política responsable y no objetan esta política de superávit fiscal estructural.
En el caso de la República Dominicana, los políticos mismos no se han concientizado de la necesidad de tener superávit fiscales año tras año para la recapitalización de la institución emisora de dinero. Mucho menos han concientizado a la población en general de las restricciones que tendrían que aplicarse en las ejecutorias gubernamentales para poder alcanzar y mantener superávit fiscales en el tiempo. Por el contrario, durante los últimos años se han aplicado políticas populistas y clientelistas que han implicado un gasto público cada vez mayor. Esta es la razón principal por lo cual durante los últimos cuatro años se han presentado déficits fiscales importantes; a esto se suma los déficit cuasi fiscales que representan las operaciones deficitarias del BCRD.
La razón principal por lo cual deben asumirse superávits fiscales a través del tiempo es para evitar la liquidación de la deuda no monetaria que posee el Banco Central en su balance general, a través de la emisión de dinero sin respaldo. Con esto se evitaría una pérdida de ingresos reales de los dominicanos porque se eliminaría el potencial de una alta inflación. La "dominancia fiscal" a la que se refieren los economistas no debe enfocarse solamente en si los bancos centrales financian o no operaciones deficitarias de los gobiernos. En adición, esa "dominancia fiscal" debe enfocarse en si los bancos centrales dependen de la política fiscal para poder alcanzar o mantener un balance general sano, con patrimonio neto positivo, lo que indicaría solvencia de las instituciones emisoras de dinero.
Lamentablemente, en la República Dominicana no se vislumbra un compromiso de la clase política para concientizar a la población sobre este asunto y las propuestas siguen patrones populistas y clientelistas que dificultan la adopción de la austeridad necesaria para abordar la deuda pública consolidada, incluyendo la cuasi-fiscal.
4. Manejo restringido de la política monetaria
La posición de insolvencia del BCRD implica que los márgenes de maniobra e instrumentos de la política monetaria sean restringidos en la actualidad. En la medida que pasa el tiempo sin un compromiso claro de la política fiscal estas restricciones para la conducción de la política monetaria se agravarán. Muchas veces los objetivos de la política monetaria puede encontrarse de frente en la medida que incrementos del tipo de interés para reducir incrementos de precios potenciales en algún momento, implicaría un aumento del costo de la deuda que mantiene el BCRD en su balance general. Las autoridades monetarias se verían en una disyuntiva porque un incremento necesario de los tipos de interés para cumplir con la misión de estabilidad de precios implicaría un incremento en el déficit cuasi-fiscal.
En ocasiones se argumenta que la política monetaria ha cambiando en sus fundamentos debido a que a partir del 2005 se perdió la relación entre la base monetaria y el nivel de precios que existía entre 1990 y 2004. En consecuencia, se argumenta que se ha dificultado el manejo de la política monetaria porque esa situación ha provocado un incremento en la inestabilidad de la demanda de dinero. Es obvio que los fundamentos del manejo de la política monetaria han cambiado luego de la crisis financiera del 2003. Esto ha sido consecuencia de que luego del rescate bancario y de ahorrantes se ha presentado un exceso de liquidez estructural en la economía dominicana.
Bajo un ambiente de restricción de liquidez se puede manejar con mayor efectividad la política monetaria utilizando agregados monetarios. En consecuencia, no encontramos razones de peso para argumentar que la inestabilidad en la demanda de dinero ocasionada por la pérdida de la relación entre la base monetaria y el nivel de precios. Desde nuestra perspectiva, bajo un sistema de dinero fiduciario, el uso de los agregados monetarios como metas intermedias es el mejor mecanismo para evitar excesos macroeconómicos y distorsiones en los precios.
5. Tipo de cambio como ancla nominal
Otro tema debemos tomar en cuenta en este análisis es cómo cambia el BCRD su estrategia de política monetaria de un esquema donde la política monetaria a un esquema donde el tipo de cambio nominal es una simple variable observable para tomar en cuenta y no una meta como tal. También, los agregados monetarios se deben utilizar bajo un esquema de MEI como variables observables y dejan de jugar el papel de metas intermedias.
En la República Dominicana se ha utilizado el tipo de cambio nominal como ancla de la política monetaria en la medida que es ampliamente aceptado que el BCRD debe intervenir para evitar depreciaciones del tipo de cambio. Esto se pronunció por la experiencia reciente a raíz de la crisis financiera del 2003, cuando la República Dominicana experimentó importantes procesos de depreciación de la moneda e incremento de precios de bienes y servicios por la inflación monetaria que conllevó un rescate bancario y de ahorrantes desordenado. Con unas elecciones presidenciales en ese ambiente inflacionario, el tipo de cambio llegó a politizarse más en la medida que el tema jugó un papel estelar en el debate electoral.
Históricamente, en momentos de incertidumbre económica y/o procesos inflacionarios, el dólar estadounidense ha servido como activo de refugio para los agentes económicos privados. En esos casos se incrementa la demanda de dólares y, consecuentemente, el precio se incrementa.
Lo importante es resaltar que en la República Dominicana es aceptado por muchos agentes económicos que mantener un tipo de cambio nominal relativamente fijo es un fin como tal de la política económica. Esto se hace más evidente entre políticos y hacedores de la política monetaria, pero también importadores y consumidores. De hecho, muchos agentes económicos privados, analistas y políticos entienden que la estabilidad macroeconómica se mide por un tipo de cambio relativamente fijo. En ocasiones, el éxito o fracaso de un gobierno o de un gobernador del BCRD se mide por la “estabilidad” del tipo de cambio nominal, i.e. tipo de cambio cuasi-fijo o altamente manejado.
La politización del tipo de cambio y el hecho que es ampliamente aceptado que el BCRD debe mantenerse alerta para intervenir en el mercado de divisas para evitar cualquier depreciación es la razón por lo cual las autoridades monetarias utilizan el tipo de cambio nominal como ancla de la política monetaria. Las Reservas Internacionales del BCRD se utilizan para influir en el precio del dólar estadounidense sin avisos previos de montos y ni tiempo de la intervención. En efecto, el BCRD ha utilizado US$756.3 millones desde inicio de 2012 hasta el 7 de marzo de este mismo año para mantener el tipo de cambio anclado en unos RD$39 por US$1.
En distintas ocasiones, también se utilizan variables intermedias para afectar el tipo de cambio nominal como los agregados monetarios y los tipos de interés de referencia a disponibilidad del BCRD; bajo el exceso estructural de liquidez actual, el tipo de interés de la Ventanilla de Depósito de Corto Plazo es el que sirve como referencia al mercado. Todo esto para influenciar los movimientos del tipo de cambio nominal.
Diferentes economistas y hacedores de políticas públicas han indicado la importancia de no utilizar el tipo de cambio nominal como ancla de la política monetaria bajo un esquema de metas explícitas de inflación. En la República Dominicana será un tanto difícil cambiar el marco bajo el cual se ejecuta la política monetaria en la medida en que las autoridades asumen el tipo de cambio nominal como ancla de la política económica. Lo más difícil es que la sociedad en su conjunto en muchas ocasiones evalúan el éxito o fracaso de una política económica en la medida que se mantiene un tipo de cambio relativamente fijo. En este sentido, es el propio BCRD que debe indicar el camino de cómo debe dirigirse la política monetaria sin mantenerse enfocados sólo en el tipo de cambio nominal; debe influenciar a la clase política y la sociedad en general en este proceso.
5. Publicación de estadísticas de precios
Por último, el propio BCRD es quien desarrolla y publica los índices de precio al consumidor, que es la variable que se utilizará para la medición de la inflación de precios. Con la adopción del esquema de metas explícitas de inflación, esto podría ocasionar incentivos perversos dentro del propio BCRD porque debe cumplir con unas metas y la mismo medirá si alcanzó los objetivos planteados; es decir, sería parte interesada y juez de su propio accionar.
Aún sin haber asumido este esquema monetario, muchos analistas y agentes económicos privados han cuestionado la validez de las estadísticas de precios en algún momento. En caso de que el BCRD no pueda cumplir con las metas de inflación establecidas y trate de manipular las cifras de inflación, la credibilidad de la institución de emisión de dinero se erosionará y su capacidad de cumplir con su misión puede verse comprometida.
Dada una frágil posición fiscal y a falta de un compromiso claro de la política fiscal solventar el balance general del BCRD, el manejo de la política monetaria a futuro se puede complicar. Precisamente, los propulsores del esquema de MEI indican que la política monetaria debe estar dirigida al mediano y largo plazos.
6. Conclusión
La literatura económica ha hecho mucho énfasis en la inflación de precios medida por los índices generales de precios. El esquema de metas de inflación responde a estas preocupaciones. Sin embargo, economistas internacionales han argumentado que no es suficiente tener la inflación de precios como único objetivo de la política monetaria porque políticas monetarias expansivas pueden introducir otros efectos nocivos en la economía, como las burbujas de precios de activos físicos y financieros*.
Fuera de cuestionar la conveniencia del esquema de inflación en general, en este artículo argumentamos que la República Dominicana no presenta condiciones para adoptar el esquema de metas explícitas de inflación. La razones principales por lo cual no se recomendaría la adopción de este esquema en las circunstancias actuales, en orden de importancia, serían:
- Patrimonio neto negativo del BCRD sin una perspectiva clara del compromiso de la política fiscal solventar el balance general de la institución emisora de dinero; con problemas para equilibrar las propias finanzas del sector público no-financiero las expectativas hacia futuro se desvanecen.
- Publicación de las estadísticas del índice de precios al consumidor dentro del BCRD donde el propio accionar de la insitución es evaluada en base a indicadores emitidos por ella misma;
- Aceptación generalizada de que el tipo de cambio nominal debe ser el objetivo de la política monetaria y todos los instrumentos de política deben alinearse a estos fines;
- Esquema institucional actual que limita la independencia de las autoridades monetarias en la toma de decisiones.
Desde nuestra perspectiva, bajo un sistema de dinero fiduciaria el manejo de la política monetaria se hace más efectivo a través del uso de agregados monetarios para controlar la inflación y los tipos de interés para moderar los excesos crediticios y burbujas en activos físicos y financieros. En consecuencia, el BCRD puede seguir usando estos mecanismos y mejorando los instrumentos de política monetaria para cumplir con sus mandatos de estabilidad de precios y financiera.
Vistas Totales 1,551 , Vistas Hoy 8